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            【每周观点】政策轮回:通胀会成为下一个掣肘吗?_20190312

            作者: 尹睿哲,李豫泽,季宬,李晴
            时间: 2019年03月12日
            重要性: 一般报告
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            摘要: 报告名称:【每周观点】政策轮回:通胀会成为下一个掣肘吗?_20190312
            研究员:尹睿哲,李豫泽,季宬,李晴
            报告类型:债券研究*定期报告
            报告日期:20190312

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            【内容摘要】

            “宽货币”边际上出现了一些“微妙”变化。对此,我们通过回溯历史寻找规律:哪些因素可能触发货币端收紧?规律性结论如下:①资金面的低位运行期至少1年。资金利率快速下行至相对?#31995;?#30340;水平后,往往呈现大约1年的平稳运行。具体到本轮宽货币,3M Shibo自去年8月下降至3%以下,之后进入“U型”底部,意味着货币端转向的风险时点最早在2019年四季度。②货币端收紧往往由“消极信号”触发。货币端收紧并不是由经济增长企稳回升之类的“积极信号”触发,而是直到政策刺激产生的“副作用”滞后表现,比如:通胀上升、非标无序扩张、房地产泡沫等“消极信号”释放,货币政策不得不收紧。从这个角度理解,资金利率1年低位运行期,对应着风?#25214;?#32032;从积累到爆发的时间长度。

            下一个“消极信号”可能来自何处?考虑到新规?#38469;?#20043;下,非标资产萎缩已成既定趋势,金融机构杠杆仍在边际回落,类似2013年和2016年金融去杠杆的故事不太可能重复。我们认为,通胀有可能成为制约货币政策的下一个“消极信号”。与2010年不同的是,在社融与M2增速低位企稳的环境下,通胀上升风险不在于需求端,而在于供给端。

            从仔猪涨价谈起。节后,22省市仔猪平均价从2月15日的每公斤23.9元快速上升至3月8日的31.5元,三周涨幅超过30%,这一“异常信号”值得警惕。仔猪价格实质上可以?#20174;?#34892;业去产能程度,当仔猪对外销售持续亏损时,母猪提前淘汰,行业去产能开始。本轮仔猪亏损已经持续8个月(?#19979;?#21453;转发生在第12个月),近期观察到仔猪价格出现大幅上升迹象,产能去化程?#20154;?#20046;提前到位。如果仔猪上涨势头持续且明显带动生猪与猪肉价格,可以认为本轮猪周期反转将加速到来。

            猪周期反转下的通胀风险有多大?我们对2019年3-12?#36718;?#20215;走势重新进行一个预计:乐观情况下,生猪均价从每公斤13元持续回升至23元(强度大于2015-16年);?#34892;?#24773;况下,回升至21元(强度等于2015-16年);悲观情况下,回升至19元(强度等于2010-11年)。此外,假设油价中枢从每桶65美元回落至55美元运行。预测结论为:通胀全年中枢在2.1%-2.3%之间,走势呈“V型”,Q2和Q4是年内通胀风险上升期。尤其是Q4,若猪价持续上涨至年底,CPI存在“破3”风险。通胀超预期上升,或将成为货币政策的下一个掣肘。不过通胀压力集中兑现于Q4,在此之前,宽货币大概率维系。

            风险提示:通胀超预期上行

            【摘要结束】
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